国泰君安：底部出现 但结构胜于全局

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　　2023年三季报财务分析-盈利的边际：底部出现 但结构胜于全局

　　类别：策略机构：国泰君安证券股份有限公司研究员：方奕/田开轩日期：2023-11-05

　　本报告导读：

　　23Q3 全A 两非单季净利同比2.38%，单季增速由负转正，存货周转率持续回升。

　　周期板块负增幅度收窄，消费修复且可选节奏领先必选，电子/医药业绩底部确认。

　　摘要：

　　2023Q3全A两 非单季增速由负转正，ROE底部企稳，存货周转率持续修复，结构上双创板块仍有压力。23Q3 全A 两非净利润单季同比2.38%，前值-11.6%，23Q3 累计同比-5.58%。营收累计同比3.76%，增速有所放缓。全A 净利润累计同比-1.65%。拆解利润表看，2023年前三季度全A 两非毛利率与费用率均环比微升，其中销售与管理费用同比增速回落，财务费用率基本持平，归母净利累计负增幅度收窄。盈利能力方面，ROE-TTM 环比下滑0.06pct，固定资产与应收账款周转率构成主要拖累，但存货周转延续改善趋势，净利率同比降幅收窄，毛利率同环比均回升，权益乘数整体保持稳定。结构上，主板净利润增速由负转正，科创版和创业板负增幅度扩大，北证负增收窄。

　　风格维度：中证500 底部回升，周期增长大幅转正。1）盈利增速：

　　23Q3 中小盘业绩改善，大盘保持稳健，沪深300 单季增0.46%，中证500 单季增6.69%，增速由负转正，中证1000 负增幅度显著收敛。

　　风格上，23Q3 各风格增长情况分化明显，周期板块结束负增趋势大幅转正，单季同比14.4%，消费板块单季小幅负增，成长、金融负增幅扩大。2）杜邦拆解：大盘、小盘ROE 环比修复，毛利率与存货周转率回升是主要驱动。周期ROE 环比修复，主因权益乘数与净利率修复，成长盈利能力仍有压力，消费权益乘数与存货周转率有改善。

　　一级行业：库存周期拐点已现，周期板块业绩修复，可选消费高景气，电子业绩由负转正。1）盈利增速：周期板块业绩修复，大宗品价格上涨带动的毛利率的环比改善是主因。结构上，石化业绩由负转正，中游周期品负增幅度收敛，下游交运公用行业业绩高增长。消费板块继续修复，可选消费受益期出行与促消费政策业绩保持高增长，但毛利率环比有压力。必选消费温和修复，其中纺服与食品饮料净利润提升且毛利率改善，医药增长底部基本确认。科技板块内部分化，多数净利率承压。其中电子业绩大幅转正，传媒业绩保持高位，电新增长仍在探底。大金融板块业绩有一定压力。2）杜邦拆解：库存周期拐点已现，结构上消费、材料与电子存货周转率均环比回升，结构上可选消费修复节奏领先。具体来说，消费中的食饮/农牧与可选消费改善，周期中的钢铁/化工/有色率先修复，电子底部向上。此外，可选消费费用率重新扩张，费用投放正常化，食品饮料应收周转连续改善。电子ROE 水平基本回到上轮周期低点，产业周期底部基本确立。

　　细分赛道：服务消费/装备/下游周期增速居前，顺周期品与消费电子改善幅度更大。1）盈利增速高：服务消费（/酒旅/电商/营销）增速居前，高端装备（航海装备/商用车/汽零/电源设备）量价齐升，下游周期的电力/铁路公路/航空机场/装修装饰同比高增。2）改善幅度大：周期（钢铁/化工/有色/造纸/航空/物流）、消费（服务消费/农牧/调味品/生物制品），以及消费电子中的光学光电/元件改善幅度大。

　　风险提示：数据统计口径与测算方法误差，历史数据指引性有限。